Por Esty Dwek, Jefa de Estrategia Global de Mercados de Natixis IM

Después de un breve respiro a finales de enero, las transacciones reflacionarias han vuelto a los mercados. Los rendimientos de los Bonos han escalado, y los del bono del Tesoro a 10 años ha subido 33 puntos base y el Bund alemán a 10 años se elevó 22 puntos base desde principios de febrero.

La inclinación de la curva de rendimiento, como se anticipaba, también ha reactivado la rotación hacia los cíclicos. Los inversionistas ahora enfrentan dos grandes preguntas: ¿Qué tanto pueden subir los rendimientos? ¿A qué nivel impacta a los mercados de renta variable? En nuestra opinión, los rendimientos de los bonos probablemente no van a continuar moviéndose al alza en línea recta. En efecto, gran parte del movimiento radica en la reacción de la Fed más pronto de lo esperado a una inflación más alta. Sin embargo, no creemos que la inflación será alta por tiempo prolongado y estamos convencidos de que la Fed analizará cualquier alza en la inflación en los próximos meses, considerándolo ‘transitorio’, y mantener su actual postura en la política a lo largo del 2021. Como tal, los rendimientos se verán eventualmente limitados, incluso si pueden escalar en el corto plazo, especialmente a la vez que los efectos básicos de los confinamientos del 2020 conducen a cifras considerables en CPI en los meses por venir.

Con gran parte de los movimientos en el rendimiento debido a la mejora en la perspectiva de crecimiento y al prospecto de reaperturas, el apetito por el riesgo está en modo de espera. Además, el ritmo y escala del movimiento en los rendimientos es más importante que el nivel absoluto, lo que sugiere que entre más tiempo sea gradual el movimiento, los activos de riesgo deberán poder absorberlo. Como tal, con el pronóstico de la Fed ya fijado, el movimiento deberá entrar en una pausa.

Por ahora, los mercados de renta variable muestran una rotación interna y no fuera de la clase de activo. Dicho esto, una subida en los rendimientos podría conducir a un ajuste a corto plazo en los mercados, pero no esperamos que derive en una venta masiva se contrajo. En efecto, los apoyos fundamentales subyacentes del rally del mercado de renta variable rally todavía están presentes e incluso se ven reforzados. La perspectiva de los esfuerzos de vacunación se está acelerando, lo que sugiere que los prospectos de reapertura se aproximan. El apoyo fiscal se apresta a incrementarse aún más con el plan de Rescate del Presidente Biden. El apoyo monetario no va a ir a ningún lado y la perspectiva de ganancias para este y el próximo año continúa mejorando. Como tal, mantenemos nuestra postura constructiva y creemos que los sectores financieros, de energía y materias primas continuarán beneficiándose. Las regiones más orientadas al valor como Europa y Japón deberán desempeñarse bien, como el Pacífico -excepto Japón- con su mayor exposición a los mercados de materias primas y el crecimiento en China.

Al contrario, prevemos una reducción de la duración en caso de que los rendimientos escalen y continuamos prefiriendo el riesgo crediticio. Con diferenciales estrechos ya y duraciones más largas, nos volvemos más cautelosos con el grado de inversión y vemos más potencial en el alto rendimiento, aunque con una base selectiva como el riesgo de impago no se ha desvanecido. Si bien los mercados emergentes tienden a sufrir en un entorno de tasas al alza, creemos que hay margen para una mayor compresión de los diferenciales en los Mercados Emergentes y, como resultado, el potencial de que deuda corporativa de Mercados Emergentes en divisa dura absorba algo del movimiento de las tasas.

Renta variable

El apoyo fundamental subyacente de los mercados de renta variable solamente se refuerza y mantenemos nuestra perspectiva constructiva. La siguiente ronda de medidas fiscales de EEUU se apresta a llegar en marzo, el esfuerzo de vacunación continúa ganando velocidad, las expectativas de ganancias de 2021 y 2022 se revisan al alza y la Fed seguirá siendo ultra acomodaticia por un largo tiempo.

Como resultado, las transacciones reflacionarias han vuelto y la rotación hacia los cíclicos se acelera, con mucho margen aún para emparejarse. Además, si bien el ritmo tan rápido del movimiento en los rendimientos podría conducir a un corto ajuste si continúa, lo podríamos ver como una oportunidad para absorber la caída. En efecto, a pesar del sentimiento alcista y las valoraciones robustas, no nos preocupan las burbujas por ahora. Por tanto, continuamos favoreciendo los sectores cíclicos como las finanzas, energía y materias. Las acciones europeas y japonesas se beneficiarán del sentimiento del riesgo y de la construcción de sus índices más tendiente hacia el valor. Las materias primas deberán continuar repuntando con un fuerte crecimiento en China y las expectativas de reapertura, y esperamos que la desarrollada región del Pacifico se beneficien en particular. También creemos que los mercados emergentes de Asia continuarán su buen desempeño, apoyados por un mejor manejo de la pandemia y las perspectivas de reapertura.

Renta Fija

El alza de los rendimientos se aceleró en febrero, y los rendimientos del bono de EEUU a 10 años alcanzó casi 1.40% y el Bund a 10 años por encima del -0.30%. De hecho, si bien hubiéramos esperado que los rendimientos Europeos se elevaran menos que sus contrapartes de EEUU, el movimiento ha sido casi tan fuerte en todo el viejo Continente.

Dicho esto, no esperamos que la Fed restrinja la política monetaria más pronto de lo anticipado y creemos que Powell continuará reiterando su compromiso con el empleo, analizando cualquier aumento en la inflación en los próximos meses como ‘transitorio’. Así, creemos que los rendimientos eventualmente se verán limitados, incluso si pueden elevarse en el corto plazo. Con esto en mente, esperamos reducir la duración aún más y continuar la preferencia por mantener el riesgo del crédito. La duración más larga de los diferenciales de los índices de grado de inversión sugieren menos margen para absorber tasas más altas que el alto rendimiento, aunque seguimos siendo selectivos debido al permanente riesgo de impago. Continuamos viendo oportunidades en la deuda corporativa de mercados emergentes en divisas duras, donde el carry es atractivo y hay más margen para la compresión de los diferenciales. Esto debe también permitir cierta absorción de más rendimientos  en los bonos del Tesoro.

 Divisas

Con el retorno de la reflación, el dólar se contrajo de sus máximos recientes, pero la debilidad no ha sido en la escala de 2020.

En efecto, si bien el apetito por el riesgo debería influir en el dólar, mejor crecimiento, ganancias y carry deberán limitar la debilidad a futuro, lo que sugiere más operaciones dentro del rango que una debilidad marcada  a futuro. Además, podría materializarse más en contra de las divisas de Mercados Emergentes que las divisas principales, que enfrentan sus propios retos.

Materias Primas

Los precios del petróleo deberán beneficiarse de las operaciones en la reapertura a medida que se acelera de nuevo y la demanda repunta a la vez que empezamos a volver a la normalidad. Sin embargo, una oferta abundante probablemente va a limitar la apreciación potencial en algún punto. Esperamos que la demanda por el oro mejore con la reapertura de las economías de los mercados emergentes, rendimientos reales bajos, y expectativas de inflación a mediano plazo, incluso si se ha pausado por ahora.

Alternativos

Los activos alternativos continúan brindando diversificación y re-correlación en los portafolios, un complemento bien recibido para las clases tradicionales de activos. Creemos que los activos reales pueden ayudar también a proporcionar ingresos en un entorno de tasas bajas por más tiempo.